BLOG
Dlaczego w Polsce nie ma funduszu ELTIF i czy powstanie w najbliższym czasie?
CZYM JEST ELTIF?
ELTIF (z ang. long-term investment fund) został zdefiniowany w komunikacie Komisji Europejskiej jako unijny system ułatwiający inwestowanie w aktywa długoterminowe za pomocą alternatywnych funduszy inwestycyjnych. Zapoznając się z pojęciem ELTIF należy mieć na uwadze, że nie jest to zagadnienie nowe na rynku finansowym, a co więcej, stanowi przedmiot regulacji unijnej już od przeszło 10 lat, od kiedy to przyjęto Rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) 2015/760 z dnia 29 kwietnia 2015 r. w sprawie europejskich długoterminowych funduszy inwestycyjnych (dalej: „Rozporządzenie ELTIF 1.0.”).
Pomimo, że omawiany produkt inwestycyjny istnieje od dawna, wielu inwestorów na naszym rodzimym rynku wciąż nie słyszało o teoretycznej możliwości alokacji kapitału w aktywa długoterminowe z jednej prostej przyczyny – w Polsce nie powstał ani jeden fundusz typu ELTIF. Jaka jest przyczyna tego stanu rzeczy oraz jaka jest szansa na utworzenie pierwszego długoterminowego funduszu w naszym kraju?
GENEZA REGULACJI I JEJ PODSTAWOWE ZAŁOŻENIA
Ideą unormowania funduszy ELTIF było spowodowanie inteligentnego i trwałego wzrostu gospodarczego poprzez rozwój europejskich inwestycji długoterminowych w gospodarce realnej oraz przekierowanie przepływu aktywów na sektor prywatny. Próbę wdrożenia powyższych założeń podjęto ponad dekadę temu poprzez przyjęcie unijnego Rozporządzenia 1.0, na mocy którego europejskie fundusze długoterminowe stały się nową kategorią alternatywnych funduszy inwestycyjnych UE i ich subfunduszy. Unijny akt prawny wprowadził jednolite ramy prawne dla ELTIF’ów we wszystkich państwach członkowskich UE. Wprowadzono obowiązek notyfikacyjny dla wszystkich tego typu funduszy i podmiotów nimi zarządzających, przejawiający się w spełnieniu tożsamych zasad w zakresie udzielania zezwoleń, jak i faktycznego funkcjonowania funduszy długoterminowych. Prowadziło to do zagwarantowania spójnego i stabilnego profilu produktowego ELTIF na terenie całej Wspólnoty oraz wysokiego poziomu ochrony potencjalnych inwestorów.
Struktura funduszy inwestycyjnych o długim horyzoncie czasowym z biegiem lat uległa jednak przeobrażeniu. Pierwotnie ustanowione rozwiązania prawne tworzyły niepotrzebne bariery i ograniczenia uniemożliwiające inwestorom wejście na rynek. Z kolei zarządzający aktywami mogli poczuć się zniechęceni przepisami ograniczającymi strategie inwestycyjne, zbiór inwestycji i strukturę funduszy, które niewątpliwie utrudniały funkcjonowanie ELTIF’ów i sprawiały, że były one mniej atrakcyjne niż inne konkurencyjne struktury funduszy. Biorąc powyższe pod uwagę, ELTIF’y nie cieszyły się dużym zainteresowaniem, jakiego w istocie oczekiwano.
Z tego względu dokonano nowelizacji wspomnianego rozporządzenia unijnego i wydano obowiązujące obecnie Rozporządzenie Parlamentu Europejskiego i Rady (UE) 2023/606 z dnia 15 marca 2023 r. w sprawie zmiany rozporządzenia (UE) 2015/760 w odniesieniu do wymogów dotyczących polityki inwestycyjnej i warunków prowadzenia działalności w zakresie europejskich długoterminowych funduszy inwestycyjnych oraz zakresu dopuszczalnych aktywów inwestycyjnych, wymogów dotyczących składu portfela i dywersyfikacji oraz zasad zaciągania pożyczek i kredytów środków pieniężnych i innych zasad dotyczących funduszy (dalej : „Rozporządzenie 2.0”). Weszło ono w życie 10 stycznia 2024 r, a więc ponad półtora roku temu.
Wskazany akt prawny przewiduje wiele udogodnień dla uczestników rynku. Wśród nich należy wymienić: przystępniejsze wymagania względem inwestorów detalicznych (chociażby w postaci zniesienia minimalnego progu inwestycyjnego, co stanowi znaczne udogodnienie dla tej grupy podmiotów), ujednolicenie wymogów w zakresie oceny inwestora indywidualnego z przepisami pakietu regulacyjnego MIFID II, wprowadzenie szerszego zakresu dopuszczalnych aktywów z jednoczesną zmianą progu dla dopuszczalnych aktywów inwestycyjnych, ustanowienie elastyczniejszych zasad dla zarządzających funduszami, które uproszczają realizację polityki inwestycyjnej czy też zmianę wymagań stawianych kwalifikowanym przedsiębiorstwom portfelowym.
SPECYFIKA RODZIMEGO RYNKU
Należy przypomnieć, że Polska obowiązana jest do wdrożenia i stosowania przyjętych przez unijnego ustawodawcę rozwiązań. Rozporządzenia europejskiego prawodawcy obowiązują bezpośrednio we wszystkich państwach członkowskich UE, a tym samym nie wymagają implementacji do prawa krajowego. Rozporządzenie 2.0 zostało uzupełnione o Regulacyjne Standardy Techniczne, będące wiążącym dokumentem dla uczestników rynku. Z kolei w odniesieniu do prawa krajowego, warto podkreślić, że długoterminowe fundusze inwestycyjne nie są w polskim prawie przedmiotem specjalnych regulacji. W szczególności w przepisach ustawy z dnia 27 maja 2004 r. o funduszach inwestycyjnych i zarządzaniu alternatywnymi funduszami inwestycyjnymi (dalej: „Ustawa o funduszach”), nie istnieje regulacja w tym zakresie, oprócz odesłań do Rozporządzenia 1.0 zawartych w art. 2 pkt 2j), art. 263ba ust. 2, art. 263da ust. 2 oraz art. 263ga ust. 2.
Biorąc powyższe pod uwagę, krajowe wymagania prawne i regulacyjne, jakie muszą być spełnione w związku z wprowadzeniem ELTIF’u do obrotu mogą jawić się jako trudne do praktycznej identyfikacji, zwłaszcza w kontekście konieczności ich konfrontacji z unijnymi wymogami. Doskonałym przykładem niejasności powstałej na tym tle jest to, że w świetle obowiązującej regulacji unijnej, aby wprowadzić ELTIF do obrotu niezbędnym jest uzyskanie de facto dwóch odrębnych zezwoleń: zezwolenia na działalność w charakterze ELTIF oraz zezwolenia na zarządzanie ELTIF. Podmiotem uprawnionym do ubiegania się o zezwolenie na działalność w charakterze ELTIF są wyłącznie unijne alternatywne fundusze inwestycyjne (dalej: „AFI”). Biorąc zaś pod uwagę regulację krajową, na podstawie art. 8a Ustawy o funduszach, dopuszczalne jest utworzenie w Polsce alternatywnego funduszu inwestycyjnego jako ELTIF działającego w jednej z trzech następujących form: funduszu inwestycyjnego zamkniętego, specjalistycznego funduszu inwestycyjnego otwartego albo alternatywnej spółki inwestycyjnej. Dyspozycja tego przepisu na pierwszy rzut oka wydaje się klarowna, jednak w jej kontekście mocno zastanawia czy realnym jest utworzenie ELTIF w Polsce w formie SFIO/FIZ oraz w formie ASI biorąc pod uwagę polskie przepisy regulujące wprowadzanie do obrotu i funkcjonowanie AFI. Dlaczego? Bowiem utworzenie/zarządzanie AFI wiąże się ze spełnieniem licznych wymogów prawnych i regulacyjnych, de facto odrębnych od tych stawianych przed ELTIF’ami. Wśród nich można wymienić uzyskanie, co do zasady, stosownego zezwolenia na utworzenie/zarządzanie danego SFIO/FIZ/ASI. Przy czym tego, czy SFIO/FIZ/ASI należy utworzyć jako ELTIF, polskie przepisy prawa nie określają. Idąc dalej w las, w zależności od przyjętego rozwiązania, nasuwa się nam kolejne pytanie, czy istnieje możliwość przekształcenia istniejących już AFI działających w formie SFIO/FIZ/ASI w fundusze typu ELTIF. Do wyjaśnienia pozostaje wiele innych podobnych wątków, będących następstwem wątpliwości oscylują wokół kluczowych zagadnień związanych z funduszami długoterminowymi, tj. formą prawną funduszu czy wymaganiami dotyczącymi postępowania licencyjnego. Wskazane powyżej niepewności dotyczące podstawowych obszarów związanych z ELTIF’ami wpływają znacząco na stagnację w tworzeniu tego typu produktu inwestycyjnego w naszym kraju .
Jako przykład jurysdykcji z przejrzystymi regulacjami prawnymi normującymi fundusze ELTIF warto podać Luksemburg. Rozporządzenie 2.0 zostało tam dostosowane do realiów rynku poprzez przyjęcie korzystnych rozwiązań prawnych w regulacji krajowej, która jest logiczna i spójna. W telegraficznym skrócie, podmiotem uprawnionym do ubiegania się o zezwolenie na utworzenie ELTIF są tam AFI z UE, do których w świetle prawodawstwa luksemburskiego należy zakwalifikować fundusze AIF (Alternative Investment Fund), obejmujące fundusze regulowane (np. SIF) lub niepodlegające wcześniejszej autoryzacji i nadzorowi CSSF (np. RAIF). Dopuszczalnym jest przy tym utworzenie funduszu ELTIF w formie funduszu inwestycyjnego lub subfunduszu. Jako zarządzający ELTIF kwalifikowani są natomiast wyłącznie zarządzający AFI.
Kolejny czynnik wpływający na zahamowanie zainteresowania ELTIF’ami w Polsce może stanowić luka we wsparciu interpretacyjnym udzielanym na ogół w takich sytuacjach przez organ nadzoru. Na próżno bowiem szukać obecnie opracowań i wytycznych KNF dotyczących ELTIF (np. Q&A, formularze wniosków, stanowisk). Do dziś UKNF wydał zaledwie jedno stanowisko, które dotyczyło de facto skutków wejścia w życie Rozporządzenia 1.0 w związku z brakiem implementacji Dyrektywy Parlamentu Europejskiego i Rady 2011/61/UE z dnia 8 czerwca 2011 r. w sprawie zarządzających alternatywnymi funduszami inwestycyjnymi i zmiany dyrektyw 2003/41/WE i 2009/65/WE oraz rozporządzeń (WE) nr 1060/2009 i (UE) nr 1095/2010 Tekst mający znaczenie dla EOG, a więc kwestii od wielu lat nieaktualnych. W dalszym ciągu brakuje natomiast klarownego i wyczerpującego komunikatu wyjaśniającego wątpliwości związanych z praktycznym wprowadzeniem tego typu funduszu na polski rynek finansowy. Dodatkowo, biorąc pod uwagę, że dotychczas nie wypracowano jakiejkolwiek praktyki rynkowej w przedmiocie sposobu prowadzenia postępowań i uzyskiwania zezwoleń dla ELTIF i na zarządzanie ELTIF, mamy gotowy przepis na wzmocnienie niepewności podmiotów potencjalnie zainteresowanych utworzeniem tego typu funduszu w Polsce. Należy jednak podkreślić, że brak jest przy tym informacji, czy wskazane wątpliwości zgłaszane są do UKNF.
Wszystkie powyżej zasygnalizowane zagadnienia powodują powstanie licznych niejasności prawnych i regulacyjnych dotyczących wymagań stawianych przed wnioskodawcami. Jako potwierdzenie powyższej tezy można uznać fakt, że rejestrze ELTIF prowadzonym przez Europejski Urząd Nadzoru Giełd i Papierów Wartościowych (dalej: „ESMA”) na próżno szukać Polski, choć część tego typu funduszy funkcjonujących na terytorium Unii Europejskiej zostało notyfikowanych do dystrybucji w naszym kraju. Jest to mocno zastanawiające, w szczególności biorąc pod uwagę fakt, że ELTIF’y ostatnimi czasy zyskują na popularności w takich krajach jak Luksemburg, Francja, Niemcy, Hiszpania czy Irlandia. W wielu innych państwach także notuje się wyraźny wzrost zainteresowania funduszami długoterminowymi. Według raportu opublikowanego w marcu 2025 r. przez SCOPE Fund Analysis w 2024 r. powstało aż 55 nowych ELTIF’ów, a całkowity wolumen rynku tego typu funduszy osiągnął około 20 mld, co stanowi imponujący wynik na tle poprzednich lat.
PRZYSZŁOŚĆ ELTIF’ÓW W POLSCE
Do czasu nowelizacji rozporządzenia regulującego wprowadzenie i funkcjonowanie funduszy ELTIF, wśród pomiotów funkcjonujących na ryku finansowym dominował pogląd, w świetle którego obowiązujące ówcześnie przepisy dotyczące postępowania licencyjnego, polityki inwestycyjnej, czy warunków prowadzenia działalności nie były wystarczająco dostosowane do inwestycji długoterminowych. Z tego względu ELTIF’y nie stanowiły atrakcyjnego produktu zarówno dla inwestorów, jak i zarządzających funduszami. Niedługo miną jednak dwa lata, odkąd unijny prawodawca wprowadził korzystne zmiany we wskazanych obszarach. Na zagranicznych rynkach zostały one przyjęte entuzjastycznie. Czy potencjał EFTI zostanie wykorzystany również w Polsce? Czy w niedalekiej przyszłości doczekamy się pierwszego w Polsce długoterminowego funduszu inwestycyjnego?
Dariusz Adamski, Zastępca Przewodniczącego KNF niedawno, gdyż raptem w połowie września 2025 r. wygłosił wystąpienie „Jak odblokować kapitał na inwestycje zrównoważone i innowacje” podczas Sustainable Finance Forum, organizowanego przez Sustainable Investment Forum Poland. Wystąpienie to można określić mianem przełomowego, bowiem podczas niego przedstawiciel polskiego organu nadzoru oficjalnie zadeklarował zamierzenie aktywnego wspierania rozwoju oferty produktów ELTIF w Polsce. Podkreślił, że KNF dostrzega rozwój globalnego trendu, jakim jest wzrost roli wehikułów prywatnego rynku kapitałowego w finansowaniu potrzeb inwestycyjnych. Z tego tytułu przekierowywanie kapitału inwestycyjnego w stronę rynku kapitałowego za sprawą tego typu produktów będzie w najbliższym czasie priorytetem organu nadzoru, który to deklaruje wsparcie wszelkich inicjatyw w tym zakresie.
Wydaje się, że zachęcenie uczestników rynku do wykonania pierwszego kroku w kierunku utworzenia funduszu ELTIF wymaga właśnie zdecydowanej, proaktywnej postawy nadzorcy i regulatora. Na tle przeprowadzonych rozważań można nawet pokusić się o stwierdzenie, że wystosowanie wskazówek przez polski organ nadzoru dla podmiotów zainteresowanych utworzeniem funduszu ELTIF stanowi sine quan non powstania funduszy długoterminowych w Polsce.
KNF ogłosił gotowość wspierania rozwoju funduszy ELTIF w Polsce, tymczasem o rozwoju nie może być mowa, skoro potrzeba zrobienia pierwszego kroku w kierunki ich zaistnienia na rynku finansowym. Utworzenie funduszu ELTIF w Polsce stanowiłoby niewątpliwie doniosłe wydarzenie, mające realną szansę zgromadzenia szerokiego grona potencjalnych inwestorów. Zwłaszcza inwestorzy indywidualni mogą przejawiać zainteresowanie tego typu produktem, mając na względzie gromadzenie kapitału na rzeczywistość emerytalną w obliczu niżu demograficznego, wysokiego deficytu budżetowego czy rosnącej inflacji. Wydaje się, że wszelkie niejasności dotyczące takich zagadnień jak forma prawna ELTIF’ów oraz szczegółowe wymagania dotyczące postępowania licencyjnego stanowią barierę do przezwyciężenia, jednak wyłącznie przy odpowiednim wsparciu organu nadzoru.
Ostateczną odpowiedź na postawione w artykule pytania o przyszłość ELTIF’ów przyniosą jednak najbliższe miesiące, które to zweryfikują, czy Rozporządzenie 2.0 oraz potencjalne wsparcie merytoryczne KNF okażą się wystarczającym motorem napędowym do złożenia pierwszego wniosku o udzielenie zezwolenia na utworzenie i zarządzanie ELTIF w Polsce przez upoważniony podmiot.
Abstrahując od powyższego, już teraz zapowiadamy publikację kolejnego artykułu, w którym postaramy się odpowiedzieć na pytanie jak utworzyć ELTIF w Polsce. A jeśli temat tworzenia funduszy ELTIF nadal budzi Państwa ciekawość, to zapraszamy do kontaktu. Eksperci MSD z przyjemnością odpowiedzą na wszelkie pytania dotyczące prawnych aspektów tego zagadnienia.