BLOG
Refleksje o propozycji KNF dotyczącej ograniczenia podmiotów uprawnionych do zarządzania portfelami funduszy
Przeglądając w słoneczny piątek social media przyciągnął moją uwagę Ważny postulat legislacyjny @uknf!, którego wynikiem ma być ograniczenie katalogu podmiotów uprawnionych do zarządzania portfelem inwestycyjnym funduszy inwestycyjnych w ramach umowy outsourcingu, a celem zwiększenie poziomu ochrony inwestorów. Jako, że każda taka informacja to potencjalnie dobry materiał na pozyskanie klientów poszukujących pomocy prawnej na coraz bardziej złożonym rynku funduszy inwestycyjnych, sięgnąłem do szczegółów planowanych rozwiązań na stronie Komisji Nadzoru Finansowego.
Pierwsze co mnie wyraźnie zaskoczyło to zgłoszenie tych postulatów w toku prac legislacyjnych nad projektem ustawy w związku z zapewnieniem rozwoju rynku oraz ochrony inwestorów na tym rynku. Czy rozwój rynku może być realizowany poprzez ograniczenie katalogu podmiotów uprawnionych do zarządzania portfelem inwestycyjnym funduszy inwestycyjnych i czy w tym przypadku wątpliwa naszym zdaniem ochrona inwestora tak naprawdę nie doprowadzi do stopniowego zaniku całego segmentu funduszy alternatywnych w Polsce.
Ale do sedna. Jaka jest propozycja zmian postulowana przez Komisję Nadzoru Finansowego i jaki efekt mogą przynieść te propozycje? Urząd KNF chciałby aby zarządzanie portfelami inwestycyjnymi funduszy inwestycyjnych, jeżeli miałby zostać zlecone na zewnątrz przez towarzystwo funduszy inwestycyjnych, mogło być wykonywane jedynie przez inne TFI posiadające zezwolenie na zarządzanie portfelami inwestycyjnymi, w skład których wchodzi jeden lub większa liczba instrumentów finansowych, albo przez krajowe lub zagraniczne podmioty prowadzące działalność maklerską zarządzające takimi portfelami. Pozostałe podmioty, które do tej pory były uprawnione do zarządzania jakąkolwiek częścią portfela inwestycyjnego funduszu inwestycyjnego, zgodnie z ważnym postulatem UKNF i realizacją postulatu rozwoju rynku finansowego zostaną tej możliwości pozbawione. Komisja Nadzoru Finansowego podkreśla, że ustawodawca w ustawie o funduszach inwestycyjnych i zarządzaniu alternatywnymi funduszami inwestycyjnymi przyjął bardzo liberalne podejście w przedmiocie outsourcingu czynności związanych z działalnością prowadzoną przez tfi, w tym tak kluczowych jak zarządzanie portfelami inwestycyjnymi funduszu. Ale czy rzeczywiście był aż taki liberalny?
Naszym zdaniem nie, bo każdy z tych podmiotów nie będący domem maklerskim, który na dzień dzisiejszy zarządza jakąkolwiek częścią portfela funduszu inwestycyjnego podlegał bezpośredniej autoryzacji Komisji Nadzoru Finansowego. I tak podmioty zarządzające sekurytyzowanymi wierzytelnościami sekurytyzacyjnych funduszy inwestycyjnych zamkniętych mogły te czynności realizować jedynie po uzyskaniu stosownego zezwolenia regulatora. Zgodnie z art. 192 wyżej powołanej ustawy zarządzanie sekurytyzowanymi wierzytelnościami funduszu sekurytyzacyjnego przez podmiot inny niż towarzystwo wymaga uzyskania przez ten podmiot zezwolenia Komisji. Praktycy rynku doskonale wiedzą, że uzyskanie tego zezwolenia, szczególnie po aferze Getback, to nie bułka z masłem, a regulator, notabene słusznie, dokonywał bardzo szerokiej oceny kompetencji i dawania rękojmi przez taki podmiot i osoby nim zarządzające. Na dzień dzisiejszy na stronie internetowej KNF można znaleźć ponad 40 podmiotów, które uzyskały takie zezwolenie.
Także zgodnie z art. 45a ust. 3 wyżej wskazanej ustawy powierzenie zarządzania portfelem funduszu inwestycyjnego zamkniętego aktywów niepublicznych lub jego częścią wymaga zgody Komisji i w skład takiego portfela nie mogą wchodzić zdemetarializowane papiery wartościowe. W tym przypadku regulator wyraża zgodę każdorazowo na zawarcie umowy o zarządzanie, dokonując jednocześnie wielowątkowej analizy podmiotu zarządzającego, jego doświadczenia i kompetencji. Oczywistym jest też, że proces ten nie jest ani krótki, ani nie mamy do czynienia z liberalnym podejściem do zawierania takich umów. W przypadku zawierania takich umów nie jest znana MSD liczba podmiotów zarządzających aktywami niepublicznymi ale zakładam, że jest ich co najmniej kilkanaście, w tym PFR Ventures zarządzające istotnymi rynkowo portfelami funduszy z Grupy PFR.
Warto dodać, że zarówno podmioty, którym TFI powierzyło zarządzanie portfelem funduszu aktywów niepublicznych, jak i podmioty zarządzające na zlecenie TFI portfelami sekurytyzowanych wierzytelności funduszy sekurytyzacyjnych, poza obowiązkiem uzyskania zgody lub zezwolenia, podlegają nadzorowi Komisji, w tym są obowiązane do udzielania KNF wszelkich informacji, zapewnienia dostępu do dokumentów i pomieszczeń w celu sprawdzenia, czy wykonywana przez nie działalność jest zgodna z prawem, jak też mogą na nie zostać nałożone kary administracyjne, w tym w zakresie serwiserów możliwe jest cofnięcie przez KNF udzielonego zezwolenia.
Urząd Komisji w uzasadnieniu do propozycji łatwo i szybko dochodzi do wniosku, że podmioty, które jak wyżej wskazałem działają na podstawie zezwolenia wydawanego przez tą właśnie Komisję, zwiększają ryzyko działalności funduszy inwestycyjnych, generują ryzyko wystąpienia konfliktu interesów, a co za tym idzie grozą stabilności i bezpieczeństwu rynku finansowego. Także brak zaufania do rynku kapitałowego jest zdaniem Urzędu częściowo wynikiem możliwości outsourcowania zarządzania do podmiotów trzecich. Postulowana zmiana pozwoli natomiast „łaskawie” towarzystwom na dostosowanie się do braku możliwości zlecenia zarządzania podmiotom o których mowa w art. 192 i 45a ust. 3 ustawy w terminie 18 miesięcy od wejścia jej w życie. Przy czym na czym ma polegać dostosowanie? Oczywiście przede wszystkim na rozwiązaniu umów z podmiotami zarządzającymi, innymi niż inne TFI lub dom maklerski, i …
I właśnie, i co dalej:
– przekształcenie się dotychczasowych serwiserów, o których mowa w art. 192 ustawy, w domy maklerskie posiadające zezwolenie na zarządzanie portfelami inwestycyjnymi, w skład których wchodzi jeden lub większa liczba instrumentów finansowych aby dalej mogli zarządzać funduszami sekurytyzacyjnymi jest w zasadzie naszym zdaniem niewykonalne, szczególnie, że w skład portfeli tych funduszy nie wchodzą bowiem instrumenty finansowe. Tym samym w ramach rozwoju rynku finansowego eliminujemy z rynku dużą cześć podmiotów, bo niektórzy z serwiserów zajmowali się wyłącznie zarządzaniem sekurytyzowanymi wierzytelnościami.
– powyższa uwaga dotyczy też zarządzających aktywami niepublicznymi, w szczególności jeżeli tymi aktywami były np. udziały w spółkach z o.o. lub nieruchomości. Poza tym należy zauważyć, że mimo, że te podmioty organizacyjnie w praktyce byłyby lepiej przygotowane do aplikowanie o zezwolenie na prowadzeniem działalności maklerskiej to też postępowanie to nie jest usłane różami a długość oczekiwania na zgodę trudno przewidywalna.
– nastąpi likwidacja bardzo dużej liczby funduszy, bo w brakować będzie zarządzających portfelami, a jak sama Komisja zauważyła w swoim postulacie, tworzące je TFI nie miały odpowiedniego know-how w zakresie zarządzania nimi, i szczególnie w zakresie funduszy sekurytyzacyjnych będzie niemożliwe pod względem organizacyjnym i finansowym zbudowanie kompetencji do zarządzania nimi.
– tworzenie się nowych wyspecjalizowanych w danym segmencie rynku np. nieruchomości, windykacja, private equity towarzystw funduszy inwestycyjnych w oparciu o podmioty, o których mowa w art. 192 i 45a ust. 3 ustawy,
– tworzenie Alternatywnych Spółek Inwestycyjnych, których zarządzający podlegają szczątkowemu nadzorowi regulatora, a ochrona inwestorów odbiega w znacznym stopniu od standardów wypracowanych przez ostatnie lata dla funduszy inwestycyjnych zamkniętych,
– tworzenie alternatywnych funduszy inwestycyjnych za granicą, szczególnie w Luksemburgu, gdzie rzadkością, w szczególnie w przypadku funduszy non-UCITS, jest samodzielne zarządzanie przez lokalne TFI funduszem. Praktyką jest bowiem „wynajmowanie” lokalnego TFI świadczącego usługi „third party services AIFM „do utworzenia funduszu i powierzenia zewnętrznym wyspecjalizowanym podmiotom zarządzania jego portfelem lub świadczenia na jego rzecz doradztwa inwestycyjnego.
Nie kwestionując faktu, że w istotnej części nieprawidłowości na polskim rynku funduszy inwestycyjnych występowały konstrukcje, w których zarządzanie aktywami funduszy było zlecane przez TFI na zewnątrz, wydaje się, że eliminacja, a przynajmniej znaczące ograniczenie tego typu konstrukcji jest środkiem nieadekwatnym do charakteru i skali problemu, który niewątpliwie istnieje. Wydaje się, że w pierwszej kolejności należałoby rozważyć podjęcie działań w celu zwiększenia efektywności nadzoru TFI nad swoimi outsourcerami, jak też kontroli ich działań na podstawie funkcjonujących na gruncie ustawy narzędzi i uprawnień nadzorczych. Miejmy nadzieję, że postulat KNF nie jest nożem wbitym w plecy polskiego rynku finansowego, a jedynie zaczynem do dyskusji jak naprawdę chronić inwestora na rynku funduszy inwestycyjnych. Miejmy też nadzieję, że Komisja zaprosi do tej dyskusji praktyków i uczestników rynku, bo temat jest naprawdę ważny i wymagający pogłębionej analizy.