BLOG
Walka o elastyczność niepublicznych FIZ-ów, czyli omówienie najnowszego projektu nowelizacji Ustawy o funduszach inwestycyjnych
Dnia 2 kwietnia 2026 r. Rządowe Centrum Legislacji opublikowało nowy projekt ustawy o zmianie ustawy o funduszach inwestycyjnych i zarządzaniu alternatywnymi funduszami inwestycyjnymi (dalej: „Projekt Ustawy”).[1] Postulowane zmiany mają na celu zliberalizowanie przepisów ustawy o funduszach inwestycyjnych i zarządzaniu alternatywnymi funduszami inwestycyjnymi (dalej: „Ustawa”), dotyczących niepublicznych funduszy inwestycyjnych zamkniętych w zakresie zwiększenia możliwości elastycznego zarządzania przez osoby fizyczne swoim zaangażowaniem finansowym w tego rodzaju funduszach.
Projektowane zmiany mają na celu zwiększenie elastyczności w zarządzaniu inwestycjami w niepubliczne FIZ oraz usprawnienie ich funkcjonowania operacyjnego, w szczególności w zakresie wykupów certyfikatów.[2]
Najważniejsze założenia Projektu Ustawy obejmują:
• zniesienie wymogu ustalania minimalnej ceny emisyjnej pierwszej emisji na poziomie 40 000 euro i zniesienie zakazu podziału certyfikatu inwestycyjnego skutkującego spadkiem wartości certyfikatu inwestycyjnego po podziale poniżej wartości
40 000 euro;
• utrzymanie minimalnego progu wejścia – łącznej wartości pierwszej inwestycji osoby fizycznej w certyfikaty inwestycyjne niepublicznego FIZ na poziomie nie niższym niż równowartość w złotych kwoty 40 000 euro, przy czym za tę kwotę osoba fizyczna będzie mogła nabyć więcej niż jeden certyfikat inwestycyjny, którego wartość może być niższa od równowartości w złotych kwoty 40 000 euro;
• zniesienie obowiązku wskazania w statucie funduszu kręgu podmiotów mogących być jego uczestnikami;
• wprowadzenie wymogu uzyskania zgody funduszu na zbycie certyfikatów inwestycyjnych niepublicznego FIZ na rzecz osoby fizycznej lub przez osobę fizyczną dokonywane na rynku wtórnym, wraz z mechanizmem zapewniającym weryfikację posiadania takiej zgody.
Jedna z najistotniejszych proponowanych zmian w Projekcie Ustawy polega na zniesieniu wymogu ustalenia minimalnej ceny emisyjnej pierwszej emisji na poziomie 40 000 euro oraz zakazu podziału certyfikatu inwestycyjnego skutkującego spadkiem wartości certyfikatu inwestycyjnego po podziale poniżej wartości 40 000 euro. Zmiana ta zwiększa elastyczność kształtowania wartości certyfikatów inwestycyjnych oraz obniża barierę wejścia dla inwestorów. Dzięki temu osoba fizyczna chcąc zwiększyć swoje zaangażowanie w niepublicznym FIZ nie będzie musiała wydatkować kolejnych środków w kwocie odpowiadającej 40 000 euro, a jedynie kwotę odpowiadającą wartości danego certyfikatu inwestycyjnego. Podobnie w przypadku zmniejszenia swojego zaangażowania osoba fizyczna będzie mogła je obniżyć w kwocie odpowiadającej wartości certyfikatu inwestycyjnego, a nie jak obecnie poprzez wielokrotność kwoty 40 000 euro, co jest szczególnie istotne dla tych inwestorów, którzy posiadali jeden certyfikat inwestycyjny.
Wyżej wymieniona zmiana jest powiązana z nową możliwością przewidzianą w Projekcie Ustawy, polegającą na dopuszczeniu nabywania przez osoby fizyczne certyfikatów drugiej i kolejnych emisji za wpłatę niższą niż równowartość 40 000 euro, przy jednoczesnym zachowaniu minimalnego progu pierwszej inwestycji. W efekcie w obrocie mogą funkcjonować certyfikaty o niższej wartości jednostkowej, co proporcjonalnie prowadzi do zwiększenia ich liczby w portfelu inwestora. Zmiana ta ma przywrócić możliwość elastycznego wykupywania certyfikatów w kolejnych emisjach przy relatywnie niższych wpłatach, pod warunkiem posiadania przez inwestora certyfikatów tego funduszu o łącznej wartości nie mniejszej niż równowartość 40 000 euro.
Jakkolwiek intencja projektowanych zmian jest ze wszech miar słuszna, to konstrukcja art. 117 ust. 3 budzi istotne wątpliwości interpretacyjne. Intencją ustawodawcy było – jak można by przypuszczać – uelastycznienie zasad inwestycji osób fizycznych w certyfikaty inwestycyjne niepublicznych FIZ-ów. Tymczasem literalne brzmienie art. 117 ust. 3 Ustawy w projektowanej wersji, odwołujące się do łącznej wartość certyfikatów inwestycyjnych pierwszej emisji tego funduszu nabywanych przez osobę fizyczną, może prowadzić do wniosku, że warunkiem uzyskania statusu uczestnika funduszu jest nabycie certyfikatów w ramach pierwszej emisji. Mając na względzie, że powszechną praktyką rynkową jest organizowanie pierwszej emisji certyfikatów niepublicznych FIZ-ów w formie tzw. emisji technicznych, kierowanych wyłącznie do TFI zarządzających funduszem, taka interpretacja powodowałaby faktyczne wyłączenie osób fizycznych z grona potencjalnych inwestorów funduszu.
W naszej ocenie najbardziej racjonalnym rozwiązaniem byłoby przywrócenie regulacji obowiązującej przed 2019 r., zgodnie z którą uczestnik mógł przystąpić do funduszu w dowolnym momencie, pod warunkiem dokonania jednorazowego zapisu na certyfikaty o wartości nie niższej niż równowartość 40 000 euro, tj. do brzmienia: „Osoby fizyczne mogą nabyć certyfikaty inwestycyjne funduszu, o którym mowa w art. 15 ust. 1a, jeżeli dokonają jednorazowo zapisu na certyfikaty o wartości nie mniejszej niż równowartość w złotych 40 000 euro.”
Inną wprowadzaną przez Projekt zmianą jest zniesienie obowiązku wynikającego z art. 117 ust. 7 Ustawy, zgodnie z którym statut funduszu inwestycyjnego musi określać podmioty, które mogą być uczestnikami funduszu lub warunki, które muszą spełniać osoby mogące zostać uczestnikami funduszu. Zamiast tego przewiduje się możliwość określenia katalogu podmiotów uprawnionych do uczestnictwa w funduszu. Jako uzasadnienie planowanej zmiany wskazano, że w praktyce rynkowej katalog takich podmiotów jest stosunkowo szeroki, a uczynienie kręgu podmiotów ekskluzywnym należeć ma do autonomicznej decyzji funduszu, podejmowanej wyłącznie w uzasadnionych przypadkach.
Kolejna zmiana wprowadza wzmożony mechanizm kontroli obrotu wtórnego certyfikatami. W uzasadnieniu Projektu Ustawy zwraca się szczególną uwagę na cechy niepublicznego FIZ, takie jak wyższy poziom ryzyka inwestycyjnego, niska płynność aktywów oraz ograniczona możliwość wyjścia z inwestycji w dowolnym momencie, co znacząco utrudnia zbycie certyfikatów na rynku wtórnym. W celu ochrony inwestora proponuje się wprowadzenie mechanizmu wzmocnionej kontroli nabywania i zbywania certyfikatów w ten sposób, że uczestnik chcący zawrzeć umowę zbycia certyfikatów inwestycyjnych obowiązany będzie do uprzedniego uzyskania zgody Funduszu, pod rygorem nieważności. Co istotne, zgoda nie będzie wymagana w przypadku zbycia przez osobę niebędącą osobą fizyczną na rzecz osoby fizycznej certyfikatu o wartości co najmniej 40 000 euro. Natomiast w przypadku certyfikatu o niższej wartości, kluczowe będzie to, żeby zarówno z perspektywy zbywcy jak i nabywcy certyfikatów, zachowana została zasada minimalnego zaangażowania w fundusz na poziomie 40 000 EUR.
Powyższe rozwiązanie budzi wątpliwości pod kątem zasadności wprowadzanej modyfikacji zasad obrotu certyfikatami inwestycyjnymi na rynku wtórnym. Kluczowym powodem wymogu dotyczącego minimalnej wpłaty osoby fizycznej do niepublicznego FIZ-a w wysokości 40 000 EUR, jest swoista legitymizacja inwestora jako osoby dysponującego środkami pozwalającymi mu na zaangażowanie w wehikuł inwestycyjny co do zasady niedostępny dla drobnych inwestorów detalicznych. Wydaje się niecelowe oczekiwanie, żeby wymagać również od inwestora utrzymywania minimalnego zaangażowania w fundusz na tym samym poziomie, zwłaszcza, że stoi to w sprzeczności z intencją ustawodawcy zmierzającą do zwiększenia elastyczności inwestowania osób fizycznych w certyfikaty inwestycyjne niepublicznych FIZ.
Reasumując, projektowane zmiany, począwszy od zniesienia wymogu ustanowienia ceny emisyjnej na poziomie 40 000 euro, a skończywszy na zniesieniu obowiązku określenia w statucie funduszu kręgu podmiotów, które mogą być jego uczestnikami, w istotny sposób zwiększają elastyczność funkcjonowania niepublicznych FIZ. Pozwala to inwestorom indywidualnym na łatwiejsze zarządzanie swoim zaangażowaniem finansowym i usprawnia wykupywanie certyfikatów, co może pozytywnie wpłynąć na efektywność alokacji kapitału. Zakładając, że w ramach prac legislacyjnych, w których Kancelaria bierze czynny udział, uda się skorygować niefortunne brzmienie przepisu art. 117 ust. 3 Ustawy, zmiany należałoby ocenić jako krok we właściwym kierunku, przywracający szersze możliwości inwestycji osób fizycznych w certyfikaty inwestycyjne niepublicznych FIZ-ów.
Postulowane zmiany są częścią projektu deregulacyjnego Ministerstwa Finansów. Planowany termin jego przyjęcia przez Radę Ministrów zaplanowano na II kwartał 2026 roku.[3]
Jeśli poruszony temat nowelizacji przepisów regulujących funkcjonowanie rynku funduszy inwestycyjnych nadal budzi Państwa ciekawość, to zapraszamy do kontaktu. Eksperci MSD z przyjemnością odpowiedzą na wszelkie pytania dotyczące jej prawnych aspektów.
[1] https://legislacja.rcl.gov.pl/docs//2/12408853/13196093/13196094/dokument769970.docm
[2] https://legislacja.rcl.gov.pl/docs//2/12408853/13196087/13196088/dokument769966.docm
[3] https://www.bankier.pl/wiadomosc/MF-uderza-w-nadregulacje-Koniec-limitu-40-tys-euro-w-FIZ-9096219.html